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我國高額外匯儲(chǔ)備的影響及對(duì)策分析論文
一、緒論
外匯儲(chǔ)備是關(guān)系到一國經(jīng)濟(jì)內(nèi)外平衡的一個(gè)重要的宏觀金融變量指標(biāo)。只有在很好地協(xié)調(diào)經(jīng)濟(jì)內(nèi)外平衡基礎(chǔ)上的外匯儲(chǔ)備增長，才是合理的增長，是有積極意義的增長，是值得追求的增長。實(shí)現(xiàn)了這種增長，反過來又會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行與經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)外協(xié)調(diào)與均衡，使經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入一種較為理想的良性循環(huán)狀態(tài)。
經(jīng)過20幾年的發(fā)展，我國己經(jīng)確立了市場(chǎng)改革的取向和對(duì)外開放的新形勢(shì)。隨著我國對(duì)外開放程度的不斷提高，利用外資規(guī)模的不斷擴(kuò)大以及出口貿(mào)易多年保持順差，我國外匯儲(chǔ)備不斷增加。從1978年到2005年，我國用27年的時(shí)間使國家外匯儲(chǔ)備從1167億美元增加到8189億美元。2006年2月底，我國外匯儲(chǔ)備達(dá)到8 536.72億美元，超過日木(8501億美元)，躍居世界第一位，截至2006年9月底己經(jīng)增至9 879.28億美元，至2007年我國外匯儲(chǔ)備己突破力一億大關(guān)。截至2007年6月我國外匯儲(chǔ)備余額為13 326億美元，同比增長41.6%。我國外匯儲(chǔ)備的大幅增長為世人矚目。
高額的外匯儲(chǔ)備一方面體現(xiàn)了我國國力和財(cái)富的增長，另一方面，我們也為過多的外匯儲(chǔ)備付出了巨大的成本和承擔(dān)了很高的風(fēng)險(xiǎn)，高額外匯儲(chǔ)備也對(duì)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了一系列負(fù)面影響和風(fēng)險(xiǎn)，我國外匯儲(chǔ)備政策的調(diào)整己經(jīng)刻不容緩 。
二、我國高額外匯儲(chǔ)備的負(fù)面影響
充足的外匯儲(chǔ)備，體現(xiàn)了我國足以影響世界的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，有利于增強(qiáng)國外投資者的信心和吸引外資，提高我國國際融資和對(duì)外償付能力，增強(qiáng)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的能力，維護(hù)金融體系穩(wěn)定和國家經(jīng)濟(jì)安全，遏制國際金融投機(jī)。然而如果外匯儲(chǔ)備過快增長超出合理區(qū)間且結(jié)構(gòu)不盡合理，將不可避免地給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來消極影響。
(一)引起高額機(jī)會(huì)成本
外匯儲(chǔ)備的持有是要付出相應(yīng)的成本的。外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)必須具有足夠的“流動(dòng)性”，以確保其日常功能的正常發(fā)揮。然而，足夠的流動(dòng)性往往是要以較低的盈利性要求為代價(jià)的。外匯儲(chǔ)備是一種實(shí)際資源的象征，持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本是國內(nèi)資本生產(chǎn)率減去持有外匯儲(chǔ)備的收益率。世界各國的外匯儲(chǔ)備既不能存款于國內(nèi)的銀行，也不能投資于國內(nèi)的有價(jià)證券，而只能存款于外國銀行(包括本國的境外銀行和國內(nèi)的外資銀行)或購買外國的國債等有價(jià)證券。由于國債等有價(jià)證券流動(dòng)性強(qiáng)、收益性高，所以，世界各國的外匯儲(chǔ)備大都投資于外國政府發(fā)行的國債等有價(jià)證券。所以持有外匯儲(chǔ)備，實(shí)際上就相當(dāng)于向儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國提供低利率的xx。
而且，中國作為一個(gè)發(fā)展中國家，從海外籌措資金時(shí)要被強(qiáng)加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，從而必須支付高昂的利息;而同時(shí)將外匯儲(chǔ)備投向流動(dòng)性高的“安全資產(chǎn)”美國的國債，則只能獲得3%左右的收益率。這種利息上的“收益逆差”現(xiàn)象意味著中國借入性外匯儲(chǔ)備越多，其損失就會(huì)越大，而且收益從低收入的中國轉(zhuǎn)入高收入的美國。這些資金原本應(yīng)該用于具有更高收益率的國內(nèi)投資，而非向美國融資。從這個(gè)角度看，我國持有巨額外匯儲(chǔ)備并借入大量的外債，等于是以低價(jià)將國內(nèi)資金轉(zhuǎn)移到國外給外國人使用，同時(shí)還以高價(jià)從國外借入資金。這樣，不難發(fā)現(xiàn)持有借入性外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本是很高的。
(二)造成內(nèi)資擠出效應(yīng)
改革開放以來，隨著我國全方位地對(duì)外開放，這種經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式以出口導(dǎo)向?yàn)橹�，其核心是依靠國際市場(chǎng)。其實(shí)像我國這樣一個(gè)發(fā)展中的大國，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的某個(gè)特定時(shí)期或某些特定的區(qū)域，采取這種發(fā)展模式效果應(yīng)該是顯著的，但是如果將其作為整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的長期發(fā)展戰(zhàn)略，恐怕是不可取的。這種發(fā)展模式的一個(gè)弊端就是，為求得眼前的經(jīng)濟(jì)增長，把出口放在戰(zhàn)略高度，結(jié)果必然導(dǎo)致巨額貿(mào)易順差，并積累成超額外匯儲(chǔ)備，其實(shí)質(zhì)是本國的資源大規(guī)模地凈輸出;另一方面，外匯儲(chǔ)備大增，導(dǎo)致外匯占款過多，而引起基礎(chǔ)貨幣投放過多，在實(shí)行信貸規(guī)�？刂频臈l件下，這勢(shì)必會(huì)減少商業(yè)銀行的信貸放款。商業(yè)銀行吸收的存款無法投放，而形成巨額存差，因此出現(xiàn)了大量的國內(nèi)儲(chǔ)蓄存款閑置浪費(fèi)的現(xiàn)象，但與此同時(shí)，我們卻以種種優(yōu)惠政策吸引外資流入，這些資金進(jìn)一步替代內(nèi)資，形成對(duì)內(nèi)資的“擠出”效應(yīng)，不利于我國經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展 。
(三)給人民幣帶來繼續(xù)升值壓力
外匯儲(chǔ)備規(guī)模的迅速增長，加大了人民幣升值的壓力。外匯儲(chǔ)備越多，國內(nèi)外對(duì)人民幣升值的預(yù)期越高;人民幣升值的預(yù)期提高，又加大了外資流入，使外匯儲(chǔ)備進(jìn)一步增加，更增加了人民幣升值的壓力�？梢�，外匯儲(chǔ)備快速增長給央行匯率政策的實(shí)施帶來嚴(yán)重麻煩。另外，從結(jié)構(gòu)上看，我國外匯儲(chǔ)備大部分是美元和美國國債，蘊(yùn)藏著巨大的匯率風(fēng)險(xiǎn)。美元每下跌10%，中國就將蒙受幾百億美元的損失，2004年美元的狂跌至今讓人心有余悸。雖然近時(shí)期伴隨著美元的升值，我國外匯儲(chǔ)備的美元和美元資產(chǎn)在升值，但從長遠(yuǎn)看，美國的“雙逆差”難以支撐美元強(qiáng)勢(shì)，美元仍有下跌趨勢(shì)，因此大量儲(chǔ)備美元還是具有一定風(fēng)險(xiǎn)。
綜上所述，我國的巨額外匯儲(chǔ)備，不僅導(dǎo)致人民幣匯率升值的壓力不斷增加，又引發(fā)各種投機(jī)資本的流入，使得經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過熱;為減小通貨膨脹的影響，政府又被迫實(shí)行緊縮的貨幣政策，這些做法不但不會(huì)抑制外匯儲(chǔ)備的增長，反而促使其更快的增加，當(dāng)前的事實(shí)可以證明，這些憂患不解決的話，其產(chǎn)生的一系列影響使我國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展將會(huì)受到嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，前景不容樂觀。
三、我國外匯儲(chǔ)備持續(xù)增長的主要原因
我國外匯儲(chǔ)備的快速增長，本文認(rèn)為其主要原因可歸結(jié)為如下幾點(diǎn)。
(一)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展
我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展是我國外匯儲(chǔ)備激增的最根本原因。改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)保持高速增長，1994年一2007年GDP平均增長率為9.24%，這種高速發(fā)展在很大程度上是由“外貿(mào)拉動(dòng)”和“外資拉動(dòng)”，而經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展又推動(dòng)了我國外貿(mào)的發(fā)展。
(二)我國相關(guān)制度的影響
較嚴(yán)格的外匯管理體制和相對(duì)平穩(wěn)的匯率。我國的外匯管理措施較為嚴(yán)格，對(duì)進(jìn)出口商實(shí)行的是強(qiáng)制結(jié)售匯制度，企業(yè)外匯通過國有商業(yè)銀行的渠道進(jìn)入了央行，使得本應(yīng)由企業(yè)或銀行持有的外匯資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到了政府手中。因此，我國外匯儲(chǔ)備中包含大量的企業(yè)外匯，這與西方國家外匯儲(chǔ)備僅含官方儲(chǔ)備是不同的。在升值壓力和外匯供給比較大的情況下，這種制度實(shí)際上放大了外匯供給。此外，雖然我國自去年7月以來，人民幣不再盯住單一美元，而是參照“一籃子貨幣”，根據(jù)市場(chǎng)供求關(guān)系進(jìn)行浮動(dòng)，但是匯率浮動(dòng)輻度仍然很小，匯率相對(duì)平穩(wěn)。在前述因素導(dǎo)致外匯供大于求的壓力下，為了穩(wěn)定匯率，人民銀行不得不將多余的外匯買進(jìn)，結(jié)果導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備快速增加。
(三)投機(jī)性資本的大量涌入
對(duì)人民幣未來必然升值的預(yù)期導(dǎo)致大量投機(jī)性資本流入中國，尤其是2001年以后投機(jī)性資本流入中國增長非常快。投機(jī)性資本流入，也是近期外匯儲(chǔ)備高速增長的重要原因。投資者出于套利的目的會(huì)投入更多的投機(jī)資本，從而導(dǎo)致投機(jī)性資本大量流入我國，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備的“虛高”。
四、消化我國高額外匯儲(chǔ)備的主要對(duì)策
(一)提高外匯儲(chǔ)備的運(yùn)營效率
按照Fitch Ratings (惠譽(yù)國際評(píng)級(jí)) 的測(cè)算，2006年中國外部資產(chǎn)收益率僅為3.6%，其中外匯儲(chǔ)備的比重高達(dá)69%，由此推算外儲(chǔ)的投資收益率處于一個(gè)較低的水平，而此次通過發(fā)行特別國債置換出一部分外匯儲(chǔ)備交由SIC來進(jìn)行商業(yè)化經(jīng)營，無疑會(huì)提高外儲(chǔ)的投資收益率。如果按照SIC年收益率10%來推算，外儲(chǔ)的投資收益率將提高至5.35%左右。
(二)“藏匯于民”政策的落實(shí)
改革我國的外匯管理體制，割斷外匯儲(chǔ)備與貨幣供給之間的內(nèi)在聯(lián)系，變“藏匯于國”為“藏匯于民”。我國房地產(chǎn)投資過熱和房價(jià)上漲在很大程度上是資金拉動(dòng)，而這部分資金有很大一部分來自于外匯占款，如果我們改革外匯管理體制，變“結(jié)售匯制”為“企業(yè)留存制”，就能使中國人民銀行從外匯市場(chǎng)“做市商”角色中解放出來，成為外匯市場(chǎng)上獨(dú)立的第三方和監(jiān)控方，進(jìn)而割斷了外匯儲(chǔ)備與貨幣供給之間的內(nèi)在關(guān)系，變“藏匯于國”為“藏匯于民” 。
(三)維護(hù)股市的健康發(fā)展
對(duì)于儲(chǔ)備貨幣，最大的風(fēng)險(xiǎn)就是利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)，只有建立合理的幣種結(jié)構(gòu)，有效避免風(fēng)險(xiǎn)，才能保證儲(chǔ)備資產(chǎn)的安全穩(wěn)定，從而在安全的基礎(chǔ)上盈利。為了將外匯儲(chǔ)備的利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)降到最低，我國應(yīng)根據(jù)各個(gè)幣種的利率和匯率變動(dòng)情況選擇時(shí)機(jī)調(diào)整和優(yōu)化外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)。例如，近兩年美元匯率連續(xù)下跌，造成我國外匯儲(chǔ)備嚴(yán)重縮水，使我國成為美元貶值的最大受害者。但同時(shí)我們也看到，近幾年，我國同日本、歐盟之間國際貿(mào)易額持續(xù)上升，因此，我們可以充分利用這一良好機(jī)遇，擴(kuò)大歐元、英鎊和日元的外匯儲(chǔ)備份額，最大限度降低因美元匯率下跌導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備縮水。當(dāng)前，我國貨幣當(dāng)局已經(jīng)意識(shí)到美元貶值會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，在新增的外匯儲(chǔ)備中，購買美元資產(chǎn)的比重已明顯下降。
實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備多元化可以帶來一系列的好處：首先，可以擺脫對(duì)單一貨幣的過分依賴，減少或避免了因美元匯率劇烈波動(dòng)而導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備價(jià)值不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)，并促進(jìn)各儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國加強(qiáng)國際金融的合作與協(xié)調(diào);其次，使各國選擇儲(chǔ)備貨幣的余地?cái)U(kuò)大，增加了各國調(diào)整儲(chǔ)備幣種的靈活性、進(jìn)行國際支付的便利性以及實(shí)施本國貨幣政策的自由度，從而避免因采取強(qiáng)制性緊縮政策糾正國際收支不平衡而對(duì)本國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響;再次，在一定程度上解決了“特里芬難題”，當(dāng)某儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國國際收支持續(xù)順差(如日本)時(shí)，不至于引起國際清償能力的短缺。多元化儲(chǔ)備體系增加了國際儲(chǔ)備資產(chǎn)總額，緩和了原有國際儲(chǔ)備資產(chǎn)供應(yīng)不足的矛盾，同時(shí)增加了平衡頭寸的靈活性。隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化、國際化的加強(qiáng)，各國都在促進(jìn)本國貨幣的國際化進(jìn)程，從發(fā)展趨勢(shì)來看，儲(chǔ)備貨幣多元化的過程還要持續(xù)下去。因此，積極的外匯儲(chǔ)備管理顯得特別重要 。
(四)鼓勵(lì)企業(yè)對(duì)外投資，弱化創(chuàng)匯企業(yè)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響
2007年，我國的貿(mào)易順差對(duì)我國外匯儲(chǔ)備增長的貢獻(xiàn)率高達(dá)56. 77%，經(jīng)常賬戶順差幾乎全是貿(mào)易順差所創(chuàng)造。如果我們鼓勵(lì)企業(yè)對(duì)外投資，企業(yè)用所創(chuàng)造的則富在國外直接投資設(shè)廠，實(shí)行企業(yè)戰(zhàn)略的全球化，不但能增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和降低企業(yè)的成木，而日‘能夠減少這些企業(yè)對(duì)國內(nèi)房地產(chǎn)等市場(chǎng)的投資。一旦企業(yè)“走出去戰(zhàn)略”得以順利實(shí)施，就會(huì)減輕央行高額外匯儲(chǔ)備壓力，解決我國外匯占款難題，走出貨幣政策無效的困境。
參考文獻(xiàn)
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