如何認定證券民事賠償中的虛假陳述揭露日

　　在因虛假陳述引發(fā)的證券民事賠償案件中，虛假陳述揭露日的確定，直接關(guān)系到對于股民所受損失的計算，關(guān)系到股民損失程度的認定，以及原告賠償?shù)木唧w數(shù)目。因此，如何科學認定虛假陳述揭露日是一個需要認真討論的問題。那么，何為揭露日？其基本特征為何？

　　依照《最高人民法院關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的證券民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下稱若干規(guī)定）第二十條第二款的規(guī)定，“虛假陳述揭露日，是指虛假陳述在全國范圍發(fā)行或者播放的報刊、電臺、電視臺等媒體上，首次被公開揭露之日。”該款揭示的虛假陳述揭露日含有三個基本特征：（1）虛假陳述的時間性，即突出了首次揭露；（2）虛假信息的公開性，即突出了公開披露；（3）虛假信息的傳播性，即突出了在全國范圍內(nèi)發(fā)行或播放的媒體上被公開披露。

　　但是我以為：虛假陳述揭露日除在定量上應(yīng)符合其基本特征外，在定性上還應(yīng)符合其本質(zhì)特征。也就是說，證券市場信息披露的原理和規(guī)則是確定虛假陳述揭露日的法理依據(jù)，根據(jù)這個原理，股票價格跌幅相對大的股價轉(zhuǎn)折時間點應(yīng)是虛假陳述的揭露日。

　　在證券市場中，信息披露是通過上市公司主動的信息披露行為傳遞給投資者的，虛假信息也一樣通過這個渠道向投資者傳遞。而這些虛假信息中既有誘多的虛假陳述，也有誘空的虛假陳述。但在虛假陳述被揭露之前，投資者是無法判斷這些信息是虛假的，還是真實的。理性的投資者依據(jù)公開披露的信息進行投資決策，法律也理應(yīng)保護那些理性的、善意地依賴了證券市場的公開信息而進行投資決策的投資者，以維護市場交易的公平和公正。

　　虛假信息發(fā)布后，投資者善意地依賴了該虛假信息，對與虛假陳述有關(guān)聯(lián)的股票進行投資或交易，往往表現(xiàn)為股價虛高。當然，有的虛假信息是故意誘導投資者拋售股票（指誘空的虛假陳述），也導致股價虛低。一旦虛假陳述被揭露或自我揭露后，真實的信息被市場吸收，投資者通過頻繁拋售股票以釋放風險，市場將重新定位股價，表現(xiàn)為股價迅速下跌至其實際價值水平。

　　當虛假陳述被披露或自我揭露后，股價將在一定期限內(nèi)從虛高回落至其實際價值水平，導致那些在虛假陳述實施日至虛假陳述揭露日之間高買，并在揭露日后低賣的投資者造成交易損失。而股價回落越深，即跌幅越大，則說明市場判定該虛假陳述是風險所在的認可程度就越大。通過大量拋售股票而避免風險，這是一個理性投資者應(yīng)有的判斷和行為。

　　因此，當存在股價呈下跌趨勢，并且該趨勢將持續(xù)一定期間（一般為一至兩周），股價下跌幅度相對較深，下跌時成交量顯著放大的情形時，則股價下跌趨勢的生成日（或股價出現(xiàn)下跌的轉(zhuǎn)折時間點），即為虛假陳述揭露日。如果這種下跌趨勢生成日或轉(zhuǎn)折點不止一個，應(yīng)當認定跌幅相對較大者為揭露日。該跌幅相對較大者即揭示了虛假陳述揭露日的本質(zhì)特征。

　　以大慶聯(lián)誼案為例，1999年4月21日是大慶聯(lián)誼股份公司四次公告中首次公告、跌幅最深、股價下跌持續(xù)時間最長、下跌時成交量相對最大的股價轉(zhuǎn)折時間點，我認為這一天應(yīng)當是虛假陳述揭露日。

　　大慶聯(lián)誼股份公司在虛假陳述揭露問題上共有四次公告：

　　第一次揭露是1999年4月21日，大慶聯(lián)誼股份公司公告稱：“我公司因涉嫌利潤虛假、募集資金使用虛假等違法、違規(guī)行為，正在接受國家有關(guān)部門的調(diào)查。公司現(xiàn)任董事長目前無法履行職責……�！边@是大慶聯(lián)誼公司為欺詐上市，編造虛假文件、虛假利潤的行為，首次在全國范圍的媒體《中國證券報》，以及其他證券信息專業(yè)網(wǎng)上被揭露。

　　根據(jù)當日K線圖，從被告大慶聯(lián)誼公司成交量看，1999年初至4月21日，大慶聯(lián)誼股票的日成交量平均在二三千手間，而4月21日公司發(fā)布揭露虛假信息公告的當日，該公司股票的日成交量猛竄至一萬手，甚至在4月22日達到兩萬多手，在隨后的一段時間里交易十分頻繁，成交量逐步放大，股價也由4月20日收盤價11.91元跌至第13個交

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