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上市公司私募發(fā)行證券的法律問(wèn)題研究
在成熟資本市場(chǎng)，私募是企業(yè)獲得股本融資的主要來(lái)源之一。然而在我國(guó)，由于相關(guān)法規(guī)制度的缺失，公司上市后除了進(jìn)行條件苛刻、程序復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)度高的公募增發(fā)融資以外，私募仍然處于探索階段，這制約了我國(guó)上市公司的正常發(fā)展擴(kuò)張。為此，筆者試圖借鑒西方成熟資本市場(chǎng)的先例，結(jié)合分析我國(guó)現(xiàn)行法律、法規(guī)及立法傾向，并參考近些年我國(guó)在私募發(fā)行方面的探索實(shí)踐，對(duì)中國(guó)上市公司私募的法律問(wèn)題進(jìn)行系統(tǒng)研究，對(duì)私募的進(jìn)一步實(shí)施提供有益建議。需要說(shuō)明的是，私募的工具包括股票、債券、可轉(zhuǎn)換債券等多種形式，其中主要是股票，本文僅針對(duì)上市公司私募發(fā)行股票進(jìn)行分析。
一、私募發(fā)行的涵義
私募在我國(guó)多被稱為定向發(fā)行。在國(guó)際資本市場(chǎng)上，私募（Private Placements）與“公募”（Public offering）相對(duì)應(yīng)，是指發(fā)行人或證券承銷(xiāo)商通過(guò)自行安排將股票、債券等證券產(chǎn)品銷(xiāo)售給他所熟悉的或聯(lián)系較多的合格投資者，從而避免經(jīng)過(guò)證券監(jiān)管部門(mén)審批或備案的一種證券發(fā)行方式。它與公開(kāi)售股、配股（公開(kāi)發(fā)行）等一起構(gòu)成上市公司發(fā)行股票的主要工具。
什么樣的發(fā)行才構(gòu)成私募發(fā)行呢？美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）曾于1982頒布了《506規(guī)則》對(duì)非“公開(kāi)發(fā)行”即私募作了一個(gè)明確的定義。如果發(fā)行人只是： 1）向合格的投資者（accredited investor）以及數(shù)量有限的其他投資者出售證券。（在美國(guó)，所謂合格的投資者是指資產(chǎn)超過(guò)500萬(wàn)美元的銀行、保險(xiǎn)公司、基金及其他公司等投資機(jī)構(gòu)和年收入超過(guò)30萬(wàn)美元的富裕家庭、年收入超過(guò)20萬(wàn)美元的富有個(gè)人，普通投資者雖然不具備上述條件，但應(yīng)該有相關(guān)知識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)判斷能力，且數(shù)量不能超過(guò) 35名。）2）不通過(guò)傳單、報(bào)紙、電視、廣播進(jìn)行廣告?zhèn)鞑ィ?）不通過(guò)集會(huì)、散發(fā)傳單等形式到處征集投資者。采取上述方式發(fā)行證券會(huì)被認(rèn)為是私募行為從而免于向美國(guó)證券交易委員會(huì)登記注冊(cè)。日本證券管理法規(guī)也作了類(lèi)似的規(guī)定，日本《證券交易法》規(guī)定在有價(jià)證券（包括股票）的認(rèn)購(gòu)勸誘、募集出售時(shí)，原則上講必須進(jìn)行申報(bào)，但是在發(fā)行總額或發(fā)售總額不滿1億日元或向大藏省令所規(guī)定的對(duì)有價(jià)證券投資有專(zhuān)門(mén)知識(shí)核經(jīng)驗(yàn)者發(fā)行（即私募發(fā)行）場(chǎng)合作為例外可以不必申報(bào)，向大藏大臣提交通知書(shū)就可以了。
在目前我國(guó)，私募作為一個(gè)專(zhuān)用詞匯也越來(lái)越頻繁的在資本市場(chǎng)上出現(xiàn)。但我國(guó)現(xiàn)行《公司法》、《證券法》上并沒(méi)有關(guān)于私募的類(lèi)似規(guī)定，無(wú)論是《公司法》還是《證券法》對(duì)何為“向社會(huì)公開(kāi)募集發(fā)行”都沒(méi)有一個(gè)明確的定義。私募在國(guó)內(nèi)更多的時(shí)候稱作“定向發(fā)行”。什么是定向發(fā)行呢？在我國(guó)現(xiàn)行法律、法規(guī)、以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)章或規(guī)范性文件中，有關(guān)定向發(fā)行只出現(xiàn)于中國(guó)證監(jiān)會(huì)2003年的15號(hào)令《證券公司債券管理暫行規(guī)定》中，其中第五條：“ 證券公司債券經(jīng)批準(zhǔn)可以向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行，也可以向合格投資者定向發(fā)行。定向發(fā)行的債券不得公開(kāi)發(fā)行或者變相公開(kāi)發(fā)行�！钡谑鍡l：“定向發(fā)行的債券，經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)可以由發(fā)行人自行組織銷(xiāo)售�！钡谌畻l：“定向發(fā)行債券的募集說(shuō)明書(shū)及相關(guān)資料不得在媒體上公開(kāi)刊登或變相公開(kāi)刊登�！�
修訂中的《證券法（草案）》已經(jīng)彌補(bǔ)了這一缺憾，明確提出了有下列情形之一的為“公開(kāi)發(fā)行”：1、 公開(kāi)或變相公開(kāi)的方式向不特定對(duì)象銷(xiāo)售證券；2、 向五十人以上的特定對(duì)象銷(xiāo)售證券，但依照公司法規(guī)定設(shè)立股份公司，發(fā)起人超過(guò)五十人的除外；3、 國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督
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